Die Europäischen Zentralbank hat die Ordnung der Wirtschaft wesentlich verändert durch ihre Stabilisierungsbemühungen im Nachgang der Weltfinanzkrise und infolge des Unwillens nationaler Regierungen, die fiskalischen Handlungsbeschränkungen eines gemeinsamen Währungsraums zu akzeptieren. Nirgendwo wurde der Verzicht von nationalstaatlicher Souveränität so deutlich wie in Griechenland, Zypern oder Portugal, die sich dem Diktat von Finanzfachleuten beugen und damit massive Eingriffe in Souveränitätsrechte ihrer Parlamente akzeptieren mussten. Aber auch in Deutschland, das von der Teilhabe am Europäischen Währungsraum und scheinbar auch den geldpolitischen Maßnahmen profitiert haben soll, sind zunehmend ordnungsökonomische Probleme zu erkennen, welche für die eigene Wirtschaftsverfassung, nämlich die Soziale Marktwirtschaft, eine Gefahr darstellen.

Im modernen Verfassungsstaat ist die Souveränität nationaler Regierungen in wirtschaftlichen Fragen durch Institutionen, die sich der Souverän – das Volk – gegeben hat, eingeschränkt. Eine der bedeutendsten Aufgaben haben Verfassungsgerichte, ganz konkret aber auch Institutionen wie Zentralbanken, deren Unabhängigkeit von den Regierungen opportunistisches Handeln der Politiker vermeiden hilft. Letztlich haben alle diese Institutionen die Aufgabe, durch das Begrenzen der „schädlichen“ Handlungsoptionen Verlässlichkeit zu schaffen.

Das kann aber zu Konflikten führen, wenn im Rahmen dieser Unabhängigkeit parlamentarische Legitimation unterlaufen wird. Tatsächlich erinnert heute die Europäische Zentralbank an eine autoritäre Präsidialdiktatur, die ohne Kontrolle ihr Mandat, also den gesetzten Rechtsrahmen, mindestens überdehnt, wenn nicht überschreitet. Dies erinnert an Carl Schmitt, der in der Politischen Theologie (1922) ausführte, der Diktator sei im revolutionären Umfeld – übersetzt: der geldpolitischen Notlage – die konstituierende Macht (pouvoir constituant), ansonsten sei er an die konstituierte Macht gebunden (pouvoir constitué). Prägnant führt er aus: „Souverän ist, wer über den Ausnahmezustand entscheidet.“

Der geldpolitische Ausnahmezustand

Man kann von einem Modernisierungstrilemma sprechen, weil sich offensichtlich freier Kapitalverkehr (Globalisierung), monetäre Autonomie (Nationalstaat) und eine Steuerung der Wechselkurse (fiskalische Demokratie) ausschließen, wie dies Marcus Fleming (1962, Literaturangaben siehe unten) und Robert Mundell (1963) aus makroökonomischer Sicht sowie Ulrich Blum und Lenard Dudley (1999) sowie Ulrich Blum (2020) auf Basis der modernen Transaktionskostentheorie gleichermaßen theoretisch und empirisch zeigten. Im Draghiat werden Teile der demokratischen und der fiskalischen Souveränitätsrechte und der Globalisierung geopfert, was auch den politökonomischen Analysen von Dani Rodrik (2011) entspricht, der die Problemstellung als Globalisierungstrilemma bezeichnet. 

Der geldpolitische Ausnahmezustand, von Mario Draghi kurz vor dem Ende seiner Amtszeit noch einmal intensiviert, hat dieses Trilemma massiv verschärft. Sein Ziel war es nicht allein, den Euroverbund zusammenzuhalten und den Südländern Luft zum Atmen zu geben – leider nur von Portugal erfolgreich genutzt; er entfesselte als knallharter Handelskrieger auch einen Konflikt, den wir heute gerne Donald Trump in die Schuhe schieben. Angesichts eines gegenüber der Europäischen Union nur halb so hohen durchschnittlichen Zollniveaus der USA erscheint diese Schuldzuweisung extrem fragwürdig. Das Zollniveau Chinas beträgt übrigens das Vierfache dessen der USA! Präsident Barack Obama hat in den Jahren 2014/15 China aus handelspolitischen Gründen bewusst dem Pazifischen Handelsabkommen TPP (Trans Pacific Partnership) ferngehhalten – und man wundert sich heute über die anschließende Seidenstraßeninitiative Chinas und die Gründung der Asian Infrastructure Investment Bank (AIIB) als Gegenstück zu Weltbank und Weltwährungsfonds.

Der säkulare Übergang zu alternden Gesellschaften und damit das Erfordernis einer erhöhten Ersparnisbildung sind eine wichtige Erklärung für einen Verfall der Zinsen, aber nicht die einzige und vielleicht auch nicht die zentrale. Verschärft wurde diese Entwicklung durch ein massives Abwerten des Euro durch ein Fluten der Finanzmärkte mit billigem Geld und Zinssenkungen bis ins Negative; die hierzu notwendigen Anleihekäufe wurden mit kommunikativ eingängigen Begriffe versehen: Metaphern wie „Dicke Berta“ oder „Bazooka“ wurden genannt, um die Durchschlagskraft der möglichen geldpolitischen Eingriffe zu verdeutlichen. Und hätten diese nicht gewirkt – „whatever it takes“ – wäre die  Nuklearoption zum Einsatz gekommen: Outright Monetary Transaction, das Fluten der Märkte mit Geld, um Zinsen zu drücken und Spekulationen ins Leere laufen zu lassen. Sie blieb eine glaubhafte Drohung. 

Die Sorge um deflatorische Tendenzen wird als Erklärung der Geldpolitik im Draghiat angegeben, überzeugt aber kaum, weil niedrige Teuerungsraten ebenfalls als Folge des oben genannte Übergangs und der globalen Marktintegration zu begreifen sind. Das Zerstören von Sparvermögen wird als weiteres zentrales Monitum gesehen. Es ist vor allem ein politisches Risiko ersten Ranges, weil es tief in die Vermögensdispositionen der bürgerlichen Mitte, deren Alterssicherung und vor allem zunehmend auch Versorgungswerke eingreift und damit auch zu unerwarteten Reaktionen an der Wahlurne führen kann. Diese Folgen sind bekannt und hinreichend beschrieben.

Die Grundfesten der Sozialen Marktwirtschaft stehen in Frage

Hier soll auf einen indirekten Aspekt eingegangen werden, der auf der Vermögensebene liegt und Folge einer verzweifelten Suche von Anlegern nach Rendite ist: grundlegende Veränderungen bei den Vermögensdispositionen und insbesondere die Vermachtung der Eigentumsverhältnisse durch die wachsende Bedeutung von Schattenbanken, insbesondere großer Vermögensfonds. Ursprünglich als Treiber von Unternehmensgründungen hochwillkommen, später als Heuschrecken verschrien, stellt ihr Handeln aktuell die Grundfesten der Sozialen Marktwirtschaft in Frage. Drei Punkte werden herausgearbeitet:   

• Die Oligopolisierung der Finanzmärkte verbunden mit einer Erosion der Wettbewerbskultur auf den Gütermärkten;
• das Zerstören der Aktienkultur als für breite Bevölkerungsschichten wirtschafts- und sozialpolitisch gewollte Anlagenform;
• die zunehmende Bedeutung des Staats als Reparaturbetrieb des Kapitalismus

Große Vermögensgesellschaften können ihre Aktivitäten sektoral bündeln und mittels derartiger horizontaler Beteiligungen – meist Minderheitsbeteiligungen – über ihre Präsenz in Aufsichtsräten die Wettbewerbsintensität reduzieren, was wieder ihre Renditen verbessert. Ihre analytische Kompetenz erleichtert derartige Selektion und Koordination. Die Monopolkommission (2016, 2018) hat auf die Gefahren einer Zerstörung des Wettbewerbs durch ein paralleles bzw. sogar abgestimmtes Verhalten von Unternehmen, deren Marktbeobachtung und -aktivität durch künstliche Intelligenz in Echtzeit geleitet wird, deutlich hingewiesen. Im digitalen Kapitalismus werden daher die Kontrollinstrumente der Marktmacht immer bedeutender, auch um einer Art Investitionslenkung jenseits des Markts vorzubeugen. Das erinnert an den Umgang mit Systemik und Marktmacht im Sherman-Act von 1890 bei der Zerschlagung von Standard Oil in den USA, die erst 20 Jahre später wirksam wurde: Man könne nicht eine Wirtschaftsverfassung billigen, die Könige als Inhaber wirtschaftlicher Macht, also Monopole, erlaube, während man als politisches Primat das Prinzip der Demokratie gesetzt habe, das die Ballung von Macht, also Könige, verhindern solle. Dieses Prinzip einer wechselseitigen Bedingtheit der Ordnungen findet sich auch in der Sozialen Marktwirtschaft in Deutschland wieder.

Ende der Finanzierungsdemokratie und Erosion des ökonomischen Anstands

Wenn Aktienmärkte nicht mehr Ausdruck einer Finanzierungsdemokratie sind, sondern freie Kapitalmärkte vor allem als Chance begriffen werden, Unternehmen in Fonds zu bündeln, dann werden letztere versuchen, dies zu verhindern. Das Zurückkaufen eigener Aktien als Mittel, sich „teuer“ zu machen, ist ein probates Mittel. Häufig verringert sich damit die breite Streuung im Publikum. Dem kommen auch Regelungen des squeeze-out verbleibender Aktionäre bei Großübernahmen entgegen. Gerade der Protest von einzelnen Aktionären oder kleinen Gruppen verliert an Wirksamkeit, die Idee, dass über freie Märkte alle relevanten Informationen knappheitswirksam werden, leidet.

Die aktuelle Debatte über die Karstadt-Kaufhof-Fusion ist ein schönes Beispiel: Mitarbeiter beschweren sich über Verhaltensweisen des Managements, die früher undenkbar gewesen wären (Süddeutsche Zeitung 2019). Zunächst gibt es über die Aktionärsstruktur kaum Möglichkeiten des Einwirkens. Wer diese Entwicklung gierigen Managern anlastet, springt zu kurz. Ein systematischer Grund für das Erodieren von ökonomischem Anstand als Kern der Sozialen Marktwirtschaft findet sich in veränderten Anreizstrukturen in der Wirtschaft, die wiederum mit dem Draghiat zu tun haben.

Die erzwungene Geldpolitik im Draghiat  hat für Deutschland eine besonders stark unterbewertete Währung geschaffen. Tatsächlich müsste der „nordeuropäische Euro“ um rund 20 % aufwerten, der „südeuropäische Euro“ in ähnlicher Größenordnung abwerten, um die zunächst realwirtschaftlichen, aber dann schließlich fiskalischen und monetären Spannungen in der Eurozone abzubauen. Der Aufwertungsdruck wird aber in einer gemeinsamen Währungszone nicht wirksam – er sucht sich sein Ventil in Exportüberschüssen. Diese gab es auch früher, weshalb die Deutsche Bundesbank die Deutsche Mark regelmäßig gegenüber den Nachbarländern und insbesondere dem Dollar aufwertete. Die Unternehmen wiederum versuchten über Produktivitätserhöhungen und die entsprechenden Investitionen ihre Exporte zu stabilisieren – und das Spiel begann von neuem. Unter den Bedingungen einer dauerhaften Unterbewertung unterbleiben letztere, Wettbewerbsgunst ist ohne Anstrengung gegeben, notfalls werden Löhne unter Druck gesetzt, weil das Investitionskapital infolge der außenwirtschaftlichen Überschüsse ins Ausland abgewandert ist. Wegen der in den Finanzsektor kanalisierten Geldflut der Europäischen Zentralbank wird die urdemokratische Aktienfinanzierung der Unternehmen durch oligopolistische Fondsfinanzierungen ersetzt.

Die Nachfrage nach Vermögensgütern angesichts fehlender anderer Renditen und die damit einhergehende Vermögenspreisinflation werden von Fachleuten sehr kritisch gesehen. Einerseits dopen die niedrigen Zinsen die Staats- und die Unternehmensfinanzierung. Kluge Strategen nutzen diese Erleichterung, um sich von der Schuldenlast zu befreien, verschärfen damit aber Nachfrageausfälle. Die Mehrheit der Staaten und auch Unternehmen geht den ebenfalls kritischen Weg der Lust ohne Reue – es werden Investitionen getätigt, aber viele haben unzureichende Renditen. Ein schneller Anstieg der Zinsen ist nicht denkbar, ohne eine Reihe öffentlicher Haushalte und Unternehmen an den Rand des Kollapses zu drängen. Zugleich führt zunehmende Knappheit bei den Anlagen zur Explosion der Preise. Dies gilt vor allem bei lokal nicht oder nur sehr langsam vermehrbaren Gütern, nämlich Grund und Boden und damit auch Gebäuden und schließlich Mieten. Die Enteignungsdebatte in Berlin ebenso wie die Unmöglichkeit normaler Landwirte, Boden zu kaufen, müssen gemeinsam mit dem Draghiat gedacht werden. Damit wird die Medizin zum Überwinden einer ursprünglich wirtschaftlich bedrohlichen Lage für den Euro zunehmend schädlicher als die ursprüngliche Krankheit. Der Staat – als ordnende Hand der Märkte, als scheinbar Begünstigter niedriger Zinsen, aber auch als Retter in letzter Stunde – gerät in eine moralische Zwickmühle. Es droht das, was die Stamokap-Theorie postuliert, dass nämlich durch Rettung zusammenbrechender wirtschaftlicher Strukturen der Staat zum totalen Kontrolleur der Wirtschaft aufsteigt. 

Soziale Marktwirtschaft ist nicht Marktwirtschaft plus Sozialversicherung, also niemals Staatswirtschaft. Sie ist eine wertrückgebundene Wirtschaftsordnung mit vielen Bezügen zur Kant’schen Aufklärung, gerade dem kategorischen Imperativ, und zur christlichen Soziallehre. Wettbewerb in der Ordnung der Sozialen Marktwirtschaft verhindert Machtkonzentration und ermöglicht niedrige Preise, was an sich schon sozial ist. Soziale Abfederung dient dazu, das Risiko der im Wettbewerb Strauchelnden zu begrenzen – sonst würde niemand Wagnisse eingehen. Zugleich erwirtschaftet die Wettbewerbsordnung die für die Finanzierung des Sozialen erforderlichen Überschüsse. Gerade wegen ihrer stark ethischen Fundierung erscheint in der Sozialen Markwirtschaft das Austragen des Wettbewerbs über Löhne und Arbeitsbedingungen als moralisch extrem fragwürdig – genau das trifft den Kern des Problems bei Kaufhof. Ebenso fragwürdig ist das Vernichten einer breiten Vermögensstreuung – zentralistisch organisierte Fondsvermögen sind systemwidrig. Schließlich kann der größte anzunehmende Unfall in einer neuen Anpassungskrise aufgrund des Berstens der Vermögensblasen liegen, die dem Staat als Retter der letzten Stunde bzw. seiner Zentralbank eine Verantwortung zuweisen, die sie ordnungsökonomisch nicht wahrnehmen dürften. Das wäre dann ein Draghiat 2.0.

Seit mit dem Amtsbeginn von Jean Claude Trichet im Jahr 2003 die Europäische Zentralbank zum Rettungsinstrument der Finanzkrise mutierte und dann von Mario Draghi endgültig aus der Tradition der Deutschen Bundebank herausgeführt wurde, die der Erste Präsident, Wim Duesenberg in den vier Jahren seiner verkürzten Amtszeit von 1998 bis 2003 sorgfältig pflegte, haben drei deutsche Zentralbanker ihren Posten hingeschmissen: Axel Weber im Jahr 2011 als Präsident der Deutschen Bundesbank, der nicht ständig stabilitätsorientierte Minderheitenpositionen ohne die erforderliche Rückendeckung vertreten wollte; Jürgen Stark nur zwei Monate danach als Chefvolkswirt der EZB wegen der Anleihenkäufe; ihm folgte Jörg Asmussen im Jahr 2012, der aber die Position des Chefvolkswirts nicht erbte, für nur zwei Jahre. Schließlich wurde Sabine Lautenschläger im Jahr 2014 Mitglied des EZB-Direktoriums und trat im September 2019 vermutlich wegen der von Mario Draghi im Konflikt mit den Ratsmitgliedern kurz vor seinem Ruhestand durchgedrückten erneuten Aufnahme von Anleihenkäufen und Zinssenkungen zurück.

Das neue Mitglied, Isabel Schnabel, fragte anlässlich der Berufung von Christine Lagarde, wie es sein könne, dass eine Juristin Zentralbankchefin werden könne, und ob demnächst Ökonomen zu Vorsitzenden von obersten Gerichten berufen würden. Der Bruch könnte von Vorteil gerade bei der Kommunikation sein. Die Zukunft wird zeigen, ob die erforderlichen Kompetenzen und der notwendige Handlungswillen bestehen, das Draghiat auslaufen zu lassen und wieder zu den ursprünglichen geldpolitischen Konzepten der Europäischen Zentralbank, die stark an die Traditionslinien der Deutschen Bundesbank anknüpfen, zurückkommen. Dazu müsste sich die Kommunikation vermutlich erheblich ändern – weg von den Finanzmärkten, zu denen sich Mario Draghi, auch aufgrund seiner langjährigen Tätigkeit bei Goldman Sachs hingezogen fühlt – hin zu Politik und Bevölkerung. Forward guidance als Informationsverhalten, das verlässliche Planungen der Wirtschaftssubjekte ermöglichen soll, muss alle mitnehmen. Man kann der neuen Präsidentin wünschen, dass ihr dies gelingt.

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Prof. Dr. Dr. h.c. Ulrich Blum ist Inhaber des Lehrstuhls für Wirtschaftspolitik und Wirtschaftsforschung der Universität Halle. 1991 wurde er zum Gründungsdekan der Fakultät Wirtschaftswissenschaften der Technischen Universität Dresden bestellt und von 2004 bis 2011 Präsident des Instituts für Wirtschaftsforschung Halle. Von 2014 bis 2017 war er Exzellenzprofessor der Volksrepublik China. Seit 2015 ist er Gründungsdirektor Center for Economics of Materials in Halle.

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Literaturhinweise:

Blum, U., Dudley, L., 1999, ROLF: Rational Organizations and the Longevity of Firms, Soft Factors in Spatial Dynamics (W. Rothengatter and J. Kowalski ed.), Nomos Baden-Baden: 98-112.

Blum, U., 2020., Wirtschaftskrieg – Rivalität ökonomisch zu Ende denken, Springer, erscheint demnächst

Fleming, J.M., 1962: Domestic Financial Policies under Fixed and Floating Exchange Rates. IMF Staff Papers 9, Washington DC: 369-379.

Monopolkommission, 2016, Hauptgutachten Wettbewerb 2016, Nomos, Baden-Baden.

Monopolkommission, 2018, Hauptgutachten Wettbewerb 2018, Nomos, Baden-Baden.

Mundell, R., 1963, Capital Mobility and Stabilization Policy under Fixed and Flexible Exchange Rates, Canadian Journal of Economic and Political Science 29: 475-485.

Rodrik, D., 2011, The Globalization Paradox: Why Global Markets, States and Democracy Can’t Coexist, Oxford University Press, Oxford.

Schmitt, C., 1922, Politische Theologie – Vier Kapitel zur Lehre von der Souveränität, 1996, 7. Auflage, Duncker und Humblot, Berlin.

Süddeutsche Zeitung, 2019, Die Welt des Kaufhofs geht kaputt, 4. Oktober: 17.